摘要：25日，理财公司、代销行、投资经理、分析师，他们所代表的资管市场的不同机构主体、不同职责岗位，都在关注同一个问题——六家国有大行理财公司发行的理财产品，投资的资产将不再允许用摊余成本法和成本法（既买入成本法/历史成本法）估值了。

  领会并传达监管精神——开会评估大概影响——制定初步整改方案，这是一家大行理财公司固收、运营等相关部门从24日晚到25日的工作状态。

  与代销产品的管理人（大行理财公司）迅速沟通，让对方统计潜在受冲击的产品净值波动幅度等事项，这是一家大型股份行负责理财销售的部门全天的工作状态。

  “非标资产，没有市价的，应该咋估值？按现金流折现法？我以后又该怎么控制净值的波动？好多没有交易价格的资产怎么个公允法？”这是很多理财投资经理昨天一天都在思考的问题。

  “大行已经被管起来了，那下一个是不是该轮到股份行和城农商行理财公司？现在是债牛，振动还不会很大，可长期来看购买长期债券的需求会下降，一些中小银行的资本债券发行难度会加大吗？”这是某知名银行分析师思考的问题。

  银行理财行业巨震。

  重磅发酵24小时，难凑的信息拼图

  券商中国记者在8月24日午后，得知当日银保监会大行部对六家大行定点发文，规定其理财产品所投资产不得用成本法估值。内部人士这条模糊的线索，因为所涉内容过于重磅，须极度谨慎对待。

  记者从接近监管的人士处获悉了一个数字——截至今年六月末，6家大行（集团口径，含理财公司）管理的理财产品存续规模约为9万多亿。所以如果上述传闻成立，如此巨量的银行理财运作将面临整改。

  发文，“文”是什么文？仅是征求意见稿，还是来函，或者干脆就是一个有约束力的决定？发文的主体是大行部，针对的是大行，但按消息性质判断，应该是要针对全行业，所以有没有可能，大行部只是发文的部门之一？“理财产品所投资产不得用成本法估值”，是新老划断，还是存量也要整改？有无执行的时限？这些都是一一待解的疑问。

  但可以确定的是，这个“文”接触的相关人士并不会太多。而信息在不能泄露原文的前提下口口相传，容易产生信息偏差。而且每个被发文的对象仅能确定自己收到的指引，不能保证其他同业是否也已收到。

  每个人都只是信息的一块拼图。所以，对这个消息本身的追问，成了一场厘清监管对银行理财估值方法态度的复盘。

  券商中国记者在25日中午求证过程中，曾从一名大行知情人士处获得的一个较为具体的说法：除现金管理产品以外，所有理财产品投资的资产用市值法估值。也就是说，ABS、ABN和私募债成本法估值都要改。自9月1号起，所有通过专户投资的资产，非上市公司股权除外，不能使用买入成本法（既“成本法”）估值；已经使用买入成本法估值的账户，10月底之前完成整改。

  而到当日下午盘后，若干资管机构投资群传出消息：大行发行的理财产品，自9月1日之后新增的直接和间接投资的资产，均应优先使用市值法进行公允价值计量，暂不允许对除未上市企业股权外的资产采用成本法估值。已使用成本法估值的产品，应于今年10月底前完成整改。

  两条消息主干一致。券商中国记者就市场消息再向上述大行人士复核，该人士帮记者又补上了信息缺失之处：需要整改的资产，是已经使用成本法，且和产品期限不匹配的资产。要同时满足两项条件的资产，才需要整改。

  监管的指示这才有了完整的轮廓。而我们之所以在此复盘追索信息的过程，是因为直到本文发出的这一刻，记者依旧未能完整看完监管发出的文件。也就是说，上述信息拼图，仍旧有可能存在个别重要信息缺失的情况。对这一重磅消息的解释权，当然也仍在监管手里。

  人为平滑产品净值波动，变得很难

  “该来的总会来，其实就是要跟公募基金的管理拉平。每家银行估值偏离度情况肯定不一样，这个不好说究竟影响多大规模的资产，但肯定是大的。”一名银行理财投资经理如此表达他对这一重磅信息的感受。

  监管希望看到的是：银行理财产品达到真正的净值化，少一些前段时间被开罚单的“伪”净值产品，在运作逻辑上更加贴合公募基金。而各家行对此也有充分认知，所以今年以来，老产品的压降和整改确实是在提速。截至6月底，净值型理财产品存续规模20.39万亿元，占比近八成，同比提高了23.90个百分点。

  为了不至于大量流失风险容忍度低的零售老客群，监管在鼓励使用市值法的同时，此前也为部分资产使用成本法（尤其是摊余成本法）留有余地。现在这扇窗要缓缓关起来了，这部分资产不能够再用成本法计价了。

  到底是哪些资产将要被转换估值方法？

  有银行分析师帮券商中国记者梳理了商业银行理财产品估值指引（征求意见稿），他分析称，允许以摊余成本计量的金融资产，包括固收类证券和非标准化债权类两大类资产。固收类证券包含银行间、沪深交易所及证监会认可的其他交易场所上市或挂牌转让的国债、中央银行债、政策性银行债、短期融资券、中期票据、企业债、公司债、商业银行金融债、可转换债券、可交换债券、中小企业私募债、证券公司短期债、资产支持证券、非公开定向债务融资工具、同业存单等债券品种。

  简单来说，允许使用摊余成本法估值的金融资产，可以理解为“固收+非标”。但必须要明确的是，并不是说固收和非标只能用摊余成本法估值。因为它们之中的大部分资产，也可以使用市值法计量。

  总之，转换估值方法这个事，有难度，但银行理财是肯定做得到的。比如ABS在实操里通常会被用摊余成本法估值，因为它价格波动不大。但以后，它就得改用市值法或者第三方估值了。

  “其实一直以来，我们也在探索多配标准化资产。比如权益类证券、证券投资基金，这两类不涉及转换估值方法问题，也是监管鼓励的方向。但要个过程，受众的接受度要先跟上。银行理财客群的风险容忍度还是比基民低很多。”一名股份行理财人士说。

  他还指出，改资产的估值方法还涉及一个待明确的问题：很多理财投资用成本法估值的资产（比如PPN、私募债、交易所非公开发行公司债、ABS、银行二级资本债），是借道信托和券商等专户。以后在操作过程里，双方合作转换估值方法的具体路径还待讨论。 

  那么，相关资产的计价方式全部整改为市值法后，对于承载它们的理财产品，究竟意味着什么？可喜的是，有投资经理并不悲观。

  “短期来看，对于一些产品其实是利好。因为我们之前基于牛市，积累了一些浮盈。转为市值法后，其实是释放出前期积累的安全垫收益。长期来看，没有摊余成本法‘保护’后，对流动性的要求提高了，我们很难再人为平滑资产价格的波动。简单来说，产品的净值波动会加大。”一名理财公司内部人士告诉记者。

  “长期来看有挑战，因为原来摊余成本法可以部分控制回撤。改变估值方法后，产品为求净值稳定，购买长期债券的需求会下降。我个人认为一些中小银行的资本债券发行难度会加大。但好在现在是债券牛市，大家资产荒，能抵消一部分影响。”上述知名银行分析师对记者说。

  影响外溢至城商行，银行理财过渡期困难不少

  “这个文应该是会里下给了地方局，就看各个局的执行力度。除了几家大行，其实有几家城商行也被传达了一下精神，估计它们也要着手整改。”前述某银行理财人士向记者透露。

  如果其所言不虚，那么这条消息背后代表的真正深意是——不止大行理财将被限制使用成本法，影响已经外溢，相信将来股份行、城农商行（含其理财公司）所投资产都会被要求使用市值法估值。

  截至2021年6月底，银行理财投向债券类资产19.29万亿元、非标准化债权类资产 3.75万亿元、未上市企业股权等权益类资产1.17 万亿元。除开未上市的企业股权，也就是说，剩下的23.04万亿的存量资产，将有可能全被要求使用市值法估值（当然，据估计目前应该大部分已经是市值法估值，后续剩下的小部分也有可能转为市值法）。

  转换估值方法这个事，还对银行理财埋下一个较为深远的影响——它可能会影响现金管理类产品替代品的收益。听起来有点绕口？逻辑是这样的：

  虽然设置了延至2022年年底的过渡期，但现金管理类理财新规已低调发威。各家理财公司都已经制定或开始制定整体压降统筹安排，现金管理产品很难再支撑全行理财规模的快速扩张了。

  那么，为了填补现金管理类产品规模缩水后，让出的低风险、高流动性产品需求，有理财公司的初步设想是：把客户往短期封闭、定开、最低持有期产品引导，这些底层资产部分配置成本法估值的信用债、交易所非公开发行公司债、PPN（ 银行间非公开定向债务融资工具）、ABS（资产支持证券）、银行二级资本债等资产，以及一些短久期的市值法资产，以保证净值处于稳定区间。

  而现在，上述成本法估值的资产，都必须转为市值法估值。也就是说，现金管理替代品的净值波动，也很难做到平稳了。当然，这些都是目前理论上的探讨。具体后续事件走向和影响，我们持续关注。

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