近日，江苏国富氢能技术装备股份有限公司(以下简称“国富氢能”)向上交所递交了科创板上市申请。国富氢能虽然押中氢能源的风口，但作为一家亏损且盈利前景并不明朗的公司，竟然能够做到5个月估值接近翻倍，并且市销率接近10倍。

  深扒背后的操盘手，涌金系浮出水面。

  盈利前景堪忧

  国富氢能主营业务为氢气瓶和加氢站设备及其相关零配件，其中，氢气瓶(即车载高压供氢系统)业务占公司收入占比逐年下滑，由2019年的65.6%下降至2021年的51.78%，加氢站成套设备业务占收入比例逐步提升至39.46%。

  数据来源：招股书，界面新闻研究部

  2019年、2020年和2021年，国富氢能分别实现营收1.76亿元、2.51亿元和3.3亿元，同期亏损分别为1773.5万元、6201.5万元和6577.4万元，有逐步扩大趋势。

  尽管国富氢能处在新兴氢能源行业，但盈利前景并不乐观。2021年，公司两大主业氢气瓶和加氢站成套设备的毛利率分别仅为9.9%和10.37%，相比2020年均有较大幅度下滑。

  国富氢能在解释毛利率变动原因时指出，一方面下游整车厂商会将产品降价压力转嫁至上游供应商，另一方面储氢瓶的主要原材料碳纤维、铝管的市场价格上涨显著，其中碳纤维采购单价同比上升 26.87%、铝管采购单价同比上升7.62%，导致直接材料成本占销售单价的比例上升了 7.01 个百分点。

  (数据来源：招股书，界面新闻研究部

  在这样低的毛利率之下，国富氢能的科创属性如何体现？

  冲销量

  与此同时，国富氢能下游客户的付款周期却是一拖再拖，2019年、2020年和2021年，公司应收账款周转率分别为1.63、1.29和1.12，呈逐年下滑态势。

  根据账龄分析，国富氢能2021年的1年内应收账账款比例仅为61.53%。

  数据来源：招股书，界面新闻研究部

  国富氢能在2019年底和2020年底，应收账款余额第一名均为上海重塑能源科技有限公司(以下简称“上海重塑”)。公司在招股书中指出，“受下游燃料电池汽车整车厂商回款进度影响，上海重塑的应收账款回款周期相对较长，公司已按照账龄法充分计提坏账准备”。

  数据来源：招股书，界面新闻研究部

  在明知上海重塑回款困难的情况下，国富氢能2021年仍向上海重塑销售达2345万元。

  数据来源：招股书，界面新闻研究部 涌金系抬轿硬凑上市标准

  事实上，此次国富氢能申报科创板比较勉强。公司选择科创板上市第四项上市标准：“预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元。”

  国富氢能2021年收入为3.29亿元，刚刚踩线。30亿元的市值，则有机构抬轿嫌疑。

  翻看国富氢能历次融资历程可以看到，2021年4月，苏州隽永股权投资合伙企业(有限合伙)以2000万元增资国富氢能，增资后持股比例为1.29%，据此计算，国富氢能此轮投后估值为15.5亿元。2021年8-9月期间，上海泓成创业投资合伙企业(有限合伙)(下称泓成创投)、天鹰投资、青岛新鼎、朗玛创投分别与国富氢能签署了《股份认购协议》。

  两次增资时隔五个月，国富氢能估值大幅提升。泓成创投以3000万元增资，持股比例为0.98%，对应国富氢能投后估值为30.6亿元。

  从成长性角度看，2021年国富氢能收入为3.3亿元，同比增长幅度为31.4%。对于一家处于高速成长赛道的公司来说，成长性并不突出，但估值却在5个月内接近翻倍，令人疑惑。

  翻看泓成创投背后的实控人，或许可以找到答案。天眼查显示，泓成创投实际操盘人为“涌金系”的掌门人陈金霞。

  数据来源：天眼查，界面新闻研究部

  “涌金系”也恰巧是国富氢能最早的外部投资者。2017年10月，张家港涌源铧能股权投资合伙企业(有限合伙)(以下简称“涌源铧能”)通过增资持有了国富氢能20%的股权。涌源铧能有五名股东，其中三名股东都由陈金霞实际控制，其中包括涌源铧能的执行事务合伙人张家港涌泉投资管理企业(有限合伙)和泓成创投。

  数据来源：天眼查，界面新闻研究部

  在涌金系加持下，国富氢能冲击上市能成功吗？

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