摘要：7月22日，沪深两地四大上市板块有7家企业上会，其中在上海科创板上会的赛赫智能设备(上海)股份有限公司和深交所主板上会的老铺黄金股份有限公司(下称“老铺黄金”)被否决。一天两家公司上会被否，成为近年来新股发行日历中的又一个特殊日子。与老铺黄金深交所被否形成鲜明对比的是，同期报上交所主板的北京菜市口百货股份有限公司(下称“菜百股份”)获得通过，成为当日发审会的一个令人关注的事件。

  实际上，近年来黄金题材板块相关上市公司表现普遍不佳，恐怕也是本次两个北京本地的主打黄金首饰的公司同台出镜引发关注的重要原因。众所周知，在2014年1月份，金一文化成功上市，而仅仅上市三年之后，公司业绩开始出现巨幅波动下滑，最终卖身北京国资委。不仅如此，近年A股其他上市的黄金首饰个股表现也同样不佳，在老铺黄金罗列的同行可比公司中，莱绅通灵、爱迪尔、萃华珠宝、金一文化、明牌珠宝、潮宏基等公司业绩均出现大幅下滑情形，在行业盈利水平普遍不佳的情况下，可以说这次的老铺黄金和菜百股份的上会，不算是一个很好的时机。单从发审委公告看，本次老铺黄金的上会被否，主要涉及三大方面的问题：

  原主体金色宝藏金蝉脱壳引关注

  根据穿透股权结构，老铺黄金的实际控制人是徐高明、徐东波父子。徐东波父子合计享有老铺黄金88.957%的表决权，为公司实际控制人。其中，两人直接持有老铺黄金33.885%的股份，通过红乔金季控制公司41.100%的表决权。

  从渊源上看，虽然老铺黄金招股书显示注册在2016年12月，而在2016年之前，其经营主体是金色宝藏，老铺黄金当时只是金色宝藏的一个品牌。而金色宝藏的经营状况并不好，根据老铺黄金招股书，2017年-2019年，金色宝藏营业收入分别是15095.96万元、11606.49万元、3038.5万元，净利润分别为-1534.41万元、-3711.55万元、-2188.99万元，营收连年下滑并且亏损，金色宝藏还曾因为虚假宣传被处罚。换句话说，徐氏父子或许更加倚重老铺黄金的品牌，进而以所谓古法黄金工艺为噱头开始了金蝉脱壳的上市之路。在此布局之前，2016年老铺黄金注册成立，也就是本次招股书的上市主体。而对于这种变身上市的原因，却引起发审委的关注，本次会议重点就公司为何不用金色宝藏而用老铺黄金作为上市主体提出了一系列问题，涉及股权变更的合规合法、金色宝藏是否存在纠纷或者潜在纠纷等问题。

  除此之外，金色宝藏和老铺黄金这种特殊关系下的交易和价格的公允性也是本次发审委问询的重点。根据招股书显示，2017年-2018年，老铺黄金向金色宝藏采购产品的金额分别为4219.07万元、457.51万元，且金色宝藏均在老铺黄金的前五大供应商的名单中，特别是2017年，金色宝藏更是老铺黄金的第二大供应商。根据股权关系，金色宝藏和老铺黄金的实际控股股东均为徐氏父子，那么，金色宝藏与老铺黄金是否构成同业竞争？老铺黄金在对金色宝藏的采购和销售价格方面是否公允？根据此前反馈意见，发审委针对金色宝藏的持续亏损、相关资产处置、是否存在利益输送和关联交易等等提出了一系列疑问。

  多家主要客户和供应商关系复杂

  不仅如此，除了金色宝藏之外，徐氏父子控股的文房文化也同为公司供应商和客户关系、公司的前五大供应商和委外加工企业佳得派也存在曾经为公司员工的情形。除了上述3家特殊公司，北京工美集团也存在作为公司最大的供应商又同时是公司的第四大客户的情形。对此，发审委针对公司的委托加工相关的价格公允性、相关交易的合理性、相关资金的来源和去向等等提出一系列的疑问。

(图片来源：证监会网站)

  金色宝藏、文房文化和老铺黄金有相同的实控人，又同时兼任公司供应商和客户，公司委外加工公司佳得派历史也曾出现公司高管，这些都引起发审委关注，根据发审委会议问题，涉及这些关联交易的占据全部问题的大半，显然，公司对相关问题的回答未能打消委员们的顾虑。

  销售数据引监管质疑

  除了上述涉及关联交易的问题之外，老铺黄金持续飙升的销售数据和毛利率和同行业公司相比明显相悖，相关数据引发监管质疑。发审委的提问涉及问题主要包括：“(1)收入增长幅度、单店销售收入、单店平效、单店毛利率等均高于同行业可比公司的具体原因和合理性，是否与行业消费及发展趋势一致，发行人不同区域自营店铺上述指标的对比情况及差异原因；(2)产品售价、单位成本、产品结构的变动趋势，在此情况下其产品毛利率远高于同行业可比公司的原因及合理性；(3)同一消费者线上线下同时消费和同一消费者在不同城市线下店铺消费的具体情形，上述消费行为的合理性，存在大额现金消费的原因及合理性等几个问题。”

  根据招股书，2017年至2020年前三季度，公司平均单店月均销售额分别为625.22万元、509.29万元、459.21万元和386.24万元，同期，老铺黄金线下店铺/专柜数量分别为8家、15家、18家、16家。对应同期对店铺和专柜数量，则2017年至2020年前三季度，老铺黄金店铺/专柜销售金额分别为6亿元、9.17亿元、9.92亿元、7.42亿元，与同期该公司4.35亿元、6.63亿元、9.45亿元、6.27亿元的营业收入相比，远高于同期公司营业收入。

  实际上，除了销售毛利率和相关数据，公司持续走高的营收和净利润与员工薪酬下降、研发费用占比下滑形成鲜明对比。

  招股书披露，2017年至2020年9月，老铺黄金的营业收入分别为4.35亿元、6.63亿元、9.45亿元和6.27亿元；归母净利润分别为3249万元、3350万元、9146万元和6833万元。可以说公司的营收和净利润持续高速增长，而与之形成鲜明对比的是，公司的薪酬水平却持续下滑，同期公司对研发投入的比例也持续下滑。

(图片来源：企业招股说明书)

  同期，老铺黄金的研发费用分别为677.98万元、683.31万元及852.99万元，研发费用率分别为1.56%、1.03%及0.90%，研发费用占比逐年减少。也就是说，与公司持续高速增长的营收和净利润相比，公司的薪酬水平和对研发的投入都是持续下滑，显然公司这种形成鲜明反差的收入与投入比是很不合逻辑的。

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